DC&PT - Thời Sự 2007

 


Thị Trường Chứng Khoán Việt-Nam:

Nguyên Nhân và Hậu Quả của Sự Bất Ổn (*)
(12/09/2007)

Nguyễn Quốc Khải

 

 

Thị trường chứng khoán là một phần của khu vực tài chánh của một quốc gia. Đây là một nguồn vốn dài hạn quan trọng đối với sự phát triển kinh tế của một nước. Người Việt trước đây có tiền thường theo thói quen mua vàng, ngoại tệ, hoặc bất động sản để tiết kiệm và kiếm lời đồng thời giảm ảnh hưởng của lạm phát. Số tiền này là tiền chết, không lưu hành được trong thị trường, không sản xuất ǵ được. Ngày nay người dân Việt Nam có thêm một môi trường để đầu tư Thị trường chứng khoán thu hút một phần nào món tiền chết khổng lồ kia và làm giảm bớt gánh nặng của hệ thống ngân hàng về nguồn vốn.

Bài phân tách dưới đây có ba phần. T́nh trạng bất ổn của thị trường chứng khoán được bàn trong phần đầu. Tiếp theo là phần tŕnh bầy về nguyên nhân của sự bất ổn. Sau cùng là phần hậu quả.

T́nh trạng bất ổn

Chỉ số của thị trường chứng khoán Việt-Nam tăng 85% trong hai năm 2004-2005 và tăng vọt 145% vào năm 2006. Nhưng trong 6 tháng đầu của năm 2007 chỉ số này chỉ tăng được 35%. Phân tách kỹ lưỡng hơn, người ta thấy rằng vào cuối tháng 1 và đầu tháng 2, 2007, chỉ số của thị trường chứng khoán Việt-Nam trong ṿng một tuần lễ đă tăng gần 100 điểm từ 974.76 vào ngày 26-01-2007 nhẩy vọt lên đến 1,074.55 vào ngày 02-02-2007. Đây là một mức gia tăng cao nhất từ khi thị trường chứng khoán được thiết lập vào tháng 7, 2000 với chỉ số đầu tiên là 100.

Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước (State Securities Commission – SSC) tiên đoán rằng trị giá chứng khoán liệt kê trên thị trường trị giá khoảng 4.5 tỉ Mỹ kim hay khoảng 30% của tổng sản phẩm nội địa (gross domestic products – GDP) vào năm 2007 và sẽ gia tăng đến 30-40 tỉ Mỹ kim tương đương vào khoảng 30-40 % của GDP vào năm 2010.

Vào đầu tháng 8-2007 Việt-Nam có 110 loại chứng khoán liệt kê trên thị trường, 367 loại trái phiếu mà phần lớn là công phiếu, và 2 quỹ đầu tư, tổng cộng trị giá 5.11 tỉ Mỹ kim. Số người tham gia vào việc đầu tư chứng khoán ở Việt-Nam hiện nay vào khoảng 80,000. Vào năm 2010, con số này có thể tăng gấp 3-4 lần.

Số công ty trung gian mua bán chứng khoán mọc lên như nấm, từ 16 vào năm 2006 đă tăng lên đến 56 cuối tháng 2, 2007. Công ty dệt may Vinatex vừa mới đây tuyên bố sẽ mở một phân bộ chuyên về chứng khoán. Số chương mục chứng khoán cũng tăng gần 4 lần từ 32,000 lên đến 120,000.

Tuy nhiên đến giữa năm nay của thị trường chứng khoán đă nguội bớt. Chỉ số vẫn tăng nhưng mức tăng ít hơn. Người ta không thấy hiện nay thị trường có khả năng vượt lên quá xa mức tâm lư 1,000 điểm. Trong khi đó vào tháng 5 và tháng 6, chỉ số chứng khoán của Việt-Nam đă có lúc giảm dưới 1,000 điểm. Chỉ số này xuống c̣n 883.9 vào ngày 6-8-2007.

Người ta hi vọng kế hoạch cổ phần hóa một số công ty quốc doanh lớn sẽ có thể làm cho chỉ số của Việt-Nam lên cao trở lại. Nhưng v́ trạng thị trường chứng khoán suy yếu, nhà nước đă xếp kế hoạch này lại.

Nguyên nhân của sự bất ổn

Vào đầu năm nay Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước đă thi hành một số biện pháp để minh bạch hóa thị trường chứng khoán, đồng thời hạn chế việc đấu cơ bừa băi một cách vô trách nhiệm, hăm bớt đầu tư và làm giảm con sốt của thị trường này.

Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước tiếp tục duy tŕ mức đầu tư ngoại quốc tối đa là 49% của tổng số cổ phần của mỗi công ty. Trong khi đó Ngân Hàng Nhà Nước chỉ cho phép các ngân hàng được sử dụng tối đa 20% vốn để mua chứng khoán. Đối với tư nhân muốn vay tiền để mua cổ phiếu họ phải dùng tích sản như đất, nhà hoặc dụng cụ để bảo đảm món tiền nợ. Những biện pháp này nhắm làm giảm sức mua trên thị trường chứng khoán.

Những quyết định này là những dấu hiệu của một chính sách quản trị thị trường vá víu, thiếu chặt chẽ, làm giảm sự tin cậy. Đây cũng là một trong những lư do khiến cho tập đoàn tài chánh Hoa-Kỳ Merrill Lynch phải đổi hướng đi 180 độ.

Vào đầu năm 2006, Merrill Lynch công bố một bản phúc tŕnh về tài chánh nói rằng, Việt-Nam là ưu tiên hàng đầu của công ty ở vùng Á châu. Từ đó, chi số cuả thị trường chứng khoán Việt-Nam đă tăng 212% so với 45% cho cả vùng Á châu và Thái B́nh Dương. Vào đầu tháng 7, 2007 công ty Merrill Lynch phổ biến một phúc tŕnh mới nhất, và công bố quyết định rút ra khỏi thị trường chứng khoán Việt-Nam đang bị xoi ṃn v́ giá cao quá trị giá thực để đầu tư vào thị trường Trung Quốc và khuyến cáo khách hàng cũng nên làm như vậy. Một trong những lư do Merrill Lynch quyết định chuyển qua thị trường Trung Quốc là tại Việt-Nam tỉ lệ P/E (price/earnings) tức là giá của chứng khoán trên tiền lời thu về vào khoảng 40% trong khi đó tại Trung Quốc tỉ lệ này khá hơn gấp đôi là 18.9%. Nhiều chứng khoán ở Trung Quốc có tỉ lệ P/E dưới 19% và tỉ lệ EPS (earnings per share) tức là lợi nhuận cho mỗi cổ phần, trên 20%.

Phần đông những tư nhân mua chứng khoán lại không hiểu biết về thị trường và chỉ nhắm vào lợi nhuận trong ngắn hạn, chưa thể tính đến việc đầu tư dài hạn. Đây cũng là một trong những nguyên nhân làm giá cả lên xuống thất thường. Họ chạy theo đám đông (yếu tố bầy đàn) chứ không có một quyết định tính toán sâu xa của những người chuyên môn trong nghề. Mặt khác, những báo cáo tài chánh của các công ty cổ phiếu vừa dài vừa phức tạp với những danh từ chuyên môn khó hiểu và mức tin cậy không bảo đảm c̣n rất xa lạ với quần chúng Việt-Nam.

Nhiều người đầu tư cả Việt lẫn ngoại quốc đổ tiền vào thị trường chứng khoán v́ muốn kiếm lời nhanh chóng. Nhân viên của nhà nước và các công ty ở thành thị bỏ sở đi mua bán chứng khoán trong giờ làm việc khiến cho nhà nước phải ban hành luật lệ cấm nhân viên dùng giờ làm việc để mua bán chứng khoán.

Mặt khác, các công ty môi giới mua bán chứng khoán thường lại dấu diếm tin tức về các công ty và thị trường tài chánh và c̣n cố t́nh tŕ hoăn việc mua bán. Do đó gây bất lợi cho người đầu tư.

Ngoài ra, những công ty ghi danh bán chứng khoán chỉ đệ nap phúc tŕnh tài chánh cho UBCHNN. Phải mất vài ngày những phúc tŕnh này mới được phổ biến ra ngoài. Trong thời gian chờ đợi những nhân viên phụ trách môi giới chứng khoán này có thể sử dụng tin tức trong các bản phúc tŕnh để mua bán chứng khoán cho chính ḿnh. Trên thực tế đây chính là một h́nh thức mua bán nhờ thông tin nội bộ (insider trading). Theo những nhà phân tách thị trường, những bản phúc tŕnh của nhiều công ty Việt-Nam vẫn thiếu minh bạch và sai lệch.

Trầm trọng hơn là hiện tượng lũng đoạn thị trường chứng khoán bởi những “đại gia” từ cuối năm 2005. Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước chỉ ghi nhận sự kiện này mà không đưa ra biện pháp nào cả. Như ai cũng có thể tiên đoán được, việc vi phạm luật chứng khoán này đă lặng lẽ qua đi như không có ǵ cần phải thắc mắc cả.

Một yếu điểm khác của thị trường chứng khoán Việt-Nam là các công ty Việt Nam có thói quen phát hành quá nhiều cổ phiếu làm cho tỉ lệ EPS thấp xuống đến 10% mà không cân nhắc lợi hại. Nguyên tắc là các công ty chỉ nên phát hành thêm cổ phiếu, khi việc kinh doanh phát triển tốt đẹp. Trái lại các công ty Việt-Nam trên thực tế thường vội vă phát hành thêm cổ phiếu khi mà công việc kinh doanh không khả quan như mong đợi. Các công ty này làm như thế để không phải trả thuế trên số vốn thu vào. Nhưng làm sao để tiêu thụ số tiền này có lời lại là một vấn đề gai góc khác. Trong nhiều trường hợp các công ty cổ phiếu chỉ tách cổ phiếu ra làm nhiều cổ phiếu nhỏ hơn chứ không phải v́ lợi nhuận tăng.

Quan trọng không kém là việc cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước. Sau nhiều năm tŕ trệ, Việt-Nam đă phải thi hành kế họach này sau khi gia nhập Tổ Chức Thương Mại Quốc Tế (World Trade Organization – WTO). Việt-Nam dự trù ghi danh thêm 30 công ty quốc doanh lớn vào thị trường chứng khoán. Với số cổ phiếu của những công ty này dự trù phát hành, mức cung cầu chứng khoán sẽ thay đổi và số vốn của thị trường chứng khoán sẽ gia tăng 100%, tức là vào khoảng 10 tỉ Mỹ kim. Người ta ước đoán rằng giới đầu tư sẽ bán cổ phiếu của các công ty nhỏ và chuyển qua những công ty lớn như Vietcombank.

Như đă đề cập ở phần trên, kế hoạch cổ phần hóa các công ty quốc doanh lớn đă bị tạm hoăn lại. Hai Ngân Hàng Thương Mại Việt-Nam (Vietcombank) và Ngân Hàng Đầu Tư và Phát Triển Việt-Nam (BIDV) công bố đ́nh hoăn lại việc bán cổ phiếu dự trù vào cuối năm nay. Thủ Tướng Nguyễn Tấn Dũng cũng ra chỉ thị cho các doanh nghiệp nhà nước, kể cả các ngân hàng quốc doanh, nghiên cứu lại kế hoạch cổ phần để làm giảm số cổ phiếu trên thị trường. Do đó, nhiều nhà phân tách thị trường cho rằng sẽ không có một cơ sở kinh doanh lớn nào của nhà nước sẽ bắt đầu cổ phần hóa trong thời gian c̣n lại của năm 2007 và có thể kể cả 2008.

Hiện nay tại Việt-Nam không một công ty nào ghi danh với thị trường chứng khoán được kiểm toán bởi một công ty quốc tế. Việt-Nam chỉ có 11 công ty kiểm toán địa phương được phép hoạt động mà phần lớn c̣n yếu kém và mức tin cậy và minh bạch của những báo cáo tài chánh do những công ty soạn thảo c̣n là một vấn đề cần được bàn thảo.

Để mở một công ty chứng khoán cần có 3 triệu Mỹ kim trong đó có 2 triệu Mỹ kim dành cho phần mềm. Nhưng trên thực tế, các công ty này chỉ đầu tư vài chục ngàn Mỹ kim vào hệ thống thông tin.

Hàng ngàn người ở Việt-Nam đầu tư vào chứng khoán của các công ty bán tư nhân trong một thị trường bán chính thức qua Internet và các mạng lưới mà tiếng Anh gọi là over-the-counter (OTC) market. Tại Việt-Nam thị trường hoàn toàn tự do, không có luật lệ nào chi phối. Ngay cả người môi giới cũng không cần giấy phép. Phần lớn các vụ mua bán chứng khoán OTC xẩy ra ở ngoài đường phố.

Mặt khác mức lạm phát của Việt-Nam hiện nay khá cao. Vào tháng 7-2007, chỉ số giá tiêu thụ ở Việt-Nam tăng 8.4% so với năm ngoái, cao hơn mức tăng trưởng GDP hàng năm 8.1% trong 6 tháng đầu của 2007. Điều này tạo sức ép trên lăi suất. Ngân Hàng Trung Ương có thể tăng lăi suất để ngăn chặn lạm phát hoặc bắt buộc các ngân hàng tăng quỹ dự trữ để giảm khối lượng tín dụng gia gia tăng trên thị trường. Trong trường hợp này giá chứng khoán sẽ giảm xuống.

Hậu quả của sự bất ổn

Vào cuối tháng 2, 2007, Ông Il Huong Lee, đại diện Quỹ Tiền Tệ Quốc Tế tại Hà Nội nhận xét rằng “Chính phủ Việt-Nam lo ngại một cách rơ rệt rằng, giá chứng khoán trên thị trường tiếp tục tăng, và nhiều quan sát viên cho rằng giá cao hiện nay là giả tạo. Điều nay sẽ dẫn đến một số vấn đề nếu có sự điều chỉnh giá chứng khoán quá nhanh v́ hiện nay có rất nhiều người địa phương đầu tư vào thị trường chứng khoán.”

Thật vậy vào giữa tháng 4-2007, khi chỉ số chứng khoán của Việt-Nam giảm xuống dưới mức 1,000 điểm, người ta bắt đầu lo ngại rằng thị trường sẽ bị khủng hoảng. Trong trường hợp này hàng ngàn người sẽ bị phá sản và dẫn đến bất ổn xă hội v́ nhiều người vay nhiều tiền của ngân hàng hoặc cầm nhà để vay nợ mua chứng khoán.

TS Marc Faber, người đă tiên đoán sự khủng hoảng tài chánh vào năm 1987, vào đầu năm 2007 đă nhận xét rằng chứng khoán của Việt-Nam có thể giảm 50% để phản ảnh trị giá thực tế. Tại Hội Nghị về tài chánh ở Hà Nội vào tháng 3-2007, các nhà phân tách đă cảnh báo rằng thị trường Việt-Nam giảm 30% trong năm nay là một điều khá rơ ràng.

Tuy nhiên một số người lạc quan không tin như vậy. Dragon Capital, một công ty quản trị vốn đầu tư ở Việt-Nam, nhận định rằng Merrill Lynch phân tách sai lầm về thị trường chứng khoán Việt-Nam v́ công ty này không có văn pḥng ở Việt-Nam nên không hiểu rơ thị trường Việt-Nam. Merrill Lynch chỉ dùng dữ liệu của một vài công ty chứng khoán. Thật vậy, tỉ lệ P/E sẽ là khoảng 20% hay cao hơn một chút nếu công thức bao gồm nhiều chứng khoán. Cũng theo công ty Dragon Capital, chỉ số P/E của Việt-Nam sẽ là 26% trong năm 2007, và 22% trong năm 2008. Như vậy, đầu tư vào Việt-Nam là một việc hợp lư.

Việt-Nam có một ưu điểm là thị trường chứng khoán c̣n trong giai đoạn đầu của tiến tŕnh phát triển. Do đó, ở Việt-Nam có nhiều cơ hội để mua những chứng khoán ít rủi ro với giá thấp. hơn là ở Trung Quốc, nơi mà thị trường chứng khoán đă phát triển mạnh. Rất khó t́m mua được cổ phiếu của các công ty lớn tại Trung Quốc với giá cả hợp với túi tiền.

Một số người lập luận rằng kinh tế Việt-Nam đang phát triển tốt đẹp, đầu tư nước ngoài tiếp tục đổ vào Việt-Nam, và những nhà lănh đạo cao cấp của Đảng CSVN đầu tư rất nhiều vào chứng khoán. V́ vây thị trường không thể khủng hoảng được. Tuy vậy, khả năng kiểm soát thị trường của CSVN c̣n là một điều phải cứu xét lại v́ nhà nước hiện không đủ chuyên viên để điều hành thị trường chứng khoán một cách đúng mức. Ngay cả Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước chỉ có 10 thanh tra trông coi 198 công ty ghi danh với hai trung tâm chứng khoán Saigon và Hà Nội.

Ngược lại, một số người lo ngại rằng Việt-Nam là một nước Cộng Sản. Những nhà lănh đạo Hà Nội có thể thay đổi chính sách bất cứ khi nào nếu họ cảm thấy mất quyền kiểm soát. Việt-Nam đă từng toan tính làm như thế vào cuối thập niên 80 sau khi có cuộc khủng hoảng tài chánh Á châu và các nước chư hầu của Liên Xô ở Đông Âu bắt đầu nối tiếp nhau xụp đổ. Theo người viết, sự lo ngại này không có căn bản vững chắc. Ngày nay, Việt-Nam đă hội nhập vào nền kinh tế thế giới với nhiều cam kết song phương và đa phương. Sự kiện này giới hạn khả năng hành động tùy tiện của những người lănh đạo Đảng CSVN.

Nếu thị trường chứng khoán không điều chỉnh được an toàn và thay đổi mau chóng, t́nh trạng này sẽ có ảnh hưởng tiêu cực đến nền kinh tế quốc gia. Sự phát triển sẽ giảm xuống. Theo sự ước đoán của tâp đoàn tài chánh Merril Lynch, nếu mức tăng trưởng kinh tế của Việt-Nam giảm xuống dưới 7% sẽ đưa đến sự bất ổn xă hội v́ mỗi năm lại có khoảng 1.4 triệu người mới bước chân vào thị trường việc làm.

Kết luận

Sau một thời gian khá dài với nhu cầu mua cổ phiếu rất cao đă đẩy chỉ số chứng khoán và giá cổ phiếu lên mạnh, thị trường chứng khoán Việt-Nam đang bước vào giai đoạn điều chỉnh.

Sau khi Merrill Lynch xuất bản phúc tŕnh tài chánh vào tháng 2, 2006, chỉ số chứng khoán của Việt-Nam đă tăng gấp ba và giá cổ phiếu cũng gia tăng một cách đáng kể. Trước khi bản phúc tŕnh mới nhất của Merrill Lynch phổ biến vào đầu tháng 7, 2007, chỉ số chứng khoán cũng đă bắt đầu giảm.

Ông Spencer White trước đây làm cho Merrill Lynch nhận định rằng bản phúc tŕnh mới đây của Merrill Lynch chỉ phản ảnh quan điểm đầu tư ngắn hạn của công ty này trên căn bản so sánh Việt-Nam với các thị trường khác ở Á châu và đặc biệt là Trung Quốc.

Các công ty tài chánh lớn khác của Hoa-Kỳ như J.P. Morgan và Citigroup vẫn tiếp tục hoạt động tại Việt-Nam. Trong ṿng vài tháng t́nh trạng sẽ lại thay đổi. Chỉ những cá nhân ít vốn, đầu tư theo đám đông là có thể bị thiệt hại lớn trong giai đoạn xáo trộn.

Thị trường chứng khoán Việt-Nam c̣n phôi thai và mong manh. Tỉ lệ vốn của thị trường chứng khoán so với GDP c̣n rất thấp. Như một đứa bé đang tập đi, thị trường chứng khoán Việt-Nam c̣n nhiều khiếm khuyết phải sửa đổi và sẽ phải trải qua nhiều gian nan mới có thể đứng vững. Hiện nay chỉ có khoảng 5% dân số sử dụng dịch vụ ngân hàng. Do đó, thị trường tài chánh Việt-Nam bao gồm cả chứng khoán và trái phiếu là lănh vực với tiềm năng lớn đang chờ được khai thác.

Nếu Việt-Nam không cải tiến thị trường chứng khoán, những nhà đầu tư không những có thể chuyển tiền qua thị trường Trung Quốc đă phát tiển rộng lớn mà c̣n có thể chọn lựa Nam Dương, một quốc gia dân chủ lớn thứ ba trên thế giới, có tiềm năng như Việt-Nam nhưng phát triển và ít rủi ro hơn Việt-Nam.

Tài liệu tham khảo:

(1) Intellsia, “Government Could Delay IPO Of Giants Over Bear Stock Market”, 08-08-2007.
(2) Hong Le, “Khi nàng Merrill Lynch cho điểm 0”, 20-07-2007.
(3) Roger Milton, “Fears of a Viet stock crash lead to social unrest,” The Straights Times (Singapore), April 21, 2007.
(4) Amy Kazmin, “Stock market mania grips Vietnam’s middle classes,” Financial Times, February 24, 2007.
(5) Kay Johnson, “Vietnam’s Stock market madness,” Time, February 22, 2007.
(6) Matt Steinglass, “Vietnam Introduces New Rules to Curb Stock speculation,” January 22, 2007.
(7) Lara Wozniak, “Merrill Lynch touts the virtues of Vietnam, Finance Asia, February 9, 2006.
(8) Carl Delfeld, ”Next stop is Vietnam,” Forbes, August 24, 2006.
(9) Frederik Nalfour, “Saigon’s Stock market surges,” Business Week, September 11, 2006.
(10) Vietnam Investment Review, “PM sees bourse as integral part of the economy,” July 5, 2004.

(*) Bài phân tích này khai triển từ bài phỏng vấn của RFA đă được thực hiện và phát thanh vào ngày 16-08-2007.

 

Trích:Vietnam Review.


 

 

 

Mục Thời sự Tạp chí Dân chủ & Phát triển điện tử:

            www.dcpt.org     hay    www.dcvapt.net

 

 

 

 

Hiệp Hội Dân Chủ và Phát Triển Việt Nam     Trở về Mục Lục